領(lǐng)跑三四線的運(yùn)動(dòng)休閑品牌。公司主要從事“貴人鳥”品牌運(yùn)動(dòng)鞋服的研發(fā)設(shè)計(jì)、組織生產(chǎn)、品牌營銷和管理銷售。2012年收入和凈利潤規(guī)模為28.55億和5.28億元，測算品牌市占率約3%，位居行業(yè)前十。公司采取差異化的品牌定位，95%的產(chǎn)品為運(yùn)動(dòng)休閑風(fēng)格，76%的終端網(wǎng)點(diǎn)分布于三/四線市場。運(yùn)營模式方面：公司專注于品牌推廣、設(shè)計(jì)研發(fā)，自主生產(chǎn)運(yùn)動(dòng)鞋、外包生產(chǎn)運(yùn)動(dòng)服。銷售則采取了運(yùn)動(dòng)行業(yè)典型的經(jīng)銷商批發(fā)模式，39家一級(jí)經(jīng)銷商分發(fā)給二級(jí)經(jīng)銷商、并共同管理5508家加盟門店，公司直接管理的直營門店僅4家，2012年經(jīng)銷商渠道營業(yè)收入占比達(dá)99.6%。 　　運(yùn)動(dòng)行業(yè)發(fā)展成熟，短期景氣觸底回升。據(jù)Euromonitor測算：至2012年中國“運(yùn)動(dòng)鞋服”零售金額1483億元，占整體服飾零售近9%。目前中國人均運(yùn)動(dòng)鞋服消費(fèi)金額109.53元/年，收入提升及運(yùn)動(dòng)意識(shí)的提高都將拉動(dòng)人均運(yùn)動(dòng)鞋服支出，我們預(yù)計(jì)未來幾年運(yùn)動(dòng)鞋服零售CAGR可達(dá)10%左右。 　　目前行業(yè)CR10=52%，但其中Nike/Adidas兩大巨頭占據(jù)23%份額，且過去三年呈持續(xù)提升狀態(tài)。我們認(rèn)為未來幾年兩大巨頭市場率仍將提升，而本土幾大品牌已初具規(guī)模，未來彼此之間競爭恐將惡化。短期看，2011年行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期，店鋪數(shù)量減少、渠道大規(guī)模去庫存，2013年下半年開始企業(yè)庫存壓力有所緩解，部分龍頭公司2014年訂貨由負(fù)轉(zhuǎn)正，判斷行業(yè)2014年有望景氣回升。 　　維持穩(wěn)健外延擴(kuò)張，著力提升精細(xì)管理。2009-2012年，公司營業(yè)收入和凈利潤的CAGR分別為67.75%和88.14%，其間外延擴(kuò)張CAGR為42.99%，是公司規(guī)模增長的核心推動(dòng)因素；而報(bào)表單店銷售CAGR為17.31%。公司2012年平均報(bào)表單店銷售52.9萬元，此水平居行業(yè)中等位置。而經(jīng)過多年發(fā)展，我們認(rèn)為公司摸索出來的精準(zhǔn)品牌訴求及營銷手段使其差異化的定位得以******程度發(fā)揮效用；同時(shí)其目前具備的規(guī)模也使得其有基礎(chǔ)面對(duì)未來行業(yè)的競爭。未來，公司將在保持平穩(wěn)外延擴(kuò)張的同時(shí)（我們預(yù)計(jì)未來三年CAGR2.52%），更加重視經(jīng)銷體系精細(xì)化管理能力的提升，力求實(shí)現(xiàn)店銷增長。 　　募資項(xiàng)目：建設(shè)60家戰(zhàn)略店，支撐原有營銷網(wǎng)絡(luò)；新建10條擴(kuò)充快速鞋生產(chǎn)線，運(yùn)動(dòng)鞋年產(chǎn)量增加850萬雙；建設(shè)研發(fā)中心；建設(shè)信息化系統(tǒng)。 　　風(fēng)險(xiǎn)因素：1.公司外延擴(kuò)張低于預(yù)期，零售終端數(shù)量增長過慢；2.公司精細(xì)化管理沒有達(dá)到預(yù)想效果，店效、平效增速低于預(yù)期；3.公司未來加快戰(zhàn)略店建設(shè)，若戰(zhàn)略店達(dá)產(chǎn)效果低于預(yù)期，將拖累業(yè)績。 　　盈利預(yù)測和估值：運(yùn)動(dòng)行業(yè)發(fā)展成熟，短期景氣觸底回升。未來公司將保持穩(wěn)健的外延擴(kuò)張速度，同時(shí)圍繞經(jīng)銷體系進(jìn)行精細(xì)化提升，力求實(shí)現(xiàn)店銷增長。我們預(yù)計(jì)公司2013/2014/2015年EPS為0.71/0.76/0.91元，并認(rèn)為公司更適合PE估值法，給予公司2014年15-16倍PE，對(duì)應(yīng)合理價(jià)格區(qū)間為11.40~12.16元。